L’inflation est-elle vraiment en train de s’essouffler ?

Bonjour et bienvenue dans Décryptage, le podcast mensuel de PwC pour décoder notre économie et ses mécanismes. Je suis Aurélie Picosson et tous les mois, j'accueille Stéphanie Villers, notre conseillère économique, pour une discussion autour de l'actu éco. 

Aurélie : Ton dernier décryptage, que l'on peut lire en intégralité sur le site de Let's Go France, est consacré à un bilan à mi-année de l'économie française. On voit que l'inflation demeure l'inquiétude majeure pour les entreprises et pour les ménages, pourtant, elle commence à montrer les premiers signes d'essoufflement. Selon ton analyse, l'inflation va peu à peu se stabiliser, laissant les prix s'ajuster à la demande en baisse, mais les prix vont rester à un niveau plus élevé que lors des précédentes décennies. Peux-tu nous donner plus précisément un éclairage sur l'évolution de l'inflation ?

Stéphanie : Déjà, on observe un ralentissement de la hausse des prix de l'énergie, et ça, ça allège la pression sur l'inflation globale. Les prix de l'énergie ont enregistré en avril une progression de sept pour cent, contre plus de 26 pour cent, un an auparavant. Est-ce à dire que les prix du gaz, de l'électricité ou encore du pétrole vont retrouver des niveaux d'avant crise ? Clairement non. Trois facteurs empêchent tout diagnostic rassurant. Il y a la poursuite du conflit en Ukraine et les incertitudes qui entourent l'économie chinoise, mais aussi les aspirations exprimées par les membres de l'OPEP de maintenir les prix de l'énergie à des niveaux élevés.

Stéphanie : Néanmoins, l'apaisement actuel sur le front de l'énergie reste un indicateur de bon augure à court terme et les premiers effets sur l'indice général des prix sont déjà perceptibles.

Aurélie : En revanche, maintenant, ce sont les prix des produits alimentaires qui s'emballent.

Stéphanie : Oui, les prix de l'alimentation ont pris le relais au cours de l'année 2022. D'après l'INSEE, en avril 2023, l'alimentation contribue à hauteur de 40 pour cent de l'inflation, alors qu'elle ne représente que 16 pour cent du panier moyen de consommation, mais une inflexion est observée depuis quelques mois sur les prix de production, c'est-à-dire les prix sortis d'usine ou sortis de fermes. Cette accalmie sur les prix devrait progressivement se propager sur les prix de vente des consommateurs. Toutefois, si les prix à la production s'infléchissent, ils resteront à des niveaux supérieurs à ceux d'avant crise.

Stéphanie : Ce qu'il faut comprendre, c'est que le tassement de l'inflation qui va se constater, ne va pas se traduire par une baisse généralisée des prix. Les prix alimentaires vont demeurer plus élevés que par le passé. Aujourd'hui, les négociations entre distributeurs et producteurs vont se réaliser sur des niveaux supérieurs et par conséquent, le pouvoir d'achat des ménages risque d'être sous contrainte durant plusieurs trimestres. Il faut ajouter à ça l'aléa climatique, qui constitue une source d'inquiétude grandissante et un facteur structurel de tensions sur les prix des produits agricoles.

Stéphanie : La sécheresse s'est en effet de nouveau installée chez nos producteurs principaux que sont le Maroc et l'Espagne. Ce qui laisse penser qu'il y a encore des risques de pression sur les prix de vente des produits alimentaires sur les trois prochains mois.

Aurélie : Tu nous dis qu'il faut maintenant aussi regarder le secteur des services, qui peut être une nouvelle poche inflationniste. Explique-nous.

Stéphanie : Si on regarde l'inflation sous-jacente qui forme le noyau dur de l'inflation, elle est construite à partir de deux principales composantes, les prix des biens manufacturés et les prix des services. Or, si l'évolution des prix des produits manufacturés devrait rester sur une hausse proche de cinq pour cent, les prix des services, eux, restent plus incertains et vont dépendre des négociations salariales. Or, on sait que c'est dans ce secteur que la part des rémunérations au SMIC est la plus importante.

Stéphanie : La DARES nous dit la proportion de bénéficiaires du salaire minimum atteint 37 pour cent dans le secteur de l'hébergement et la restauration et 20 pour cent dans celui de la santé et l'action sociale, et la proportion au niveau national n'est que 12 pour cent, tous secteurs confondus. Or le SMIC, je rappelle, est le seul salaire qui demeure indexé sur l'inflation. Tous les premiers janviers de chaque année, il est revalorisé en fonction de l'inflation, pour les 20 pour cent des ménages ayant les revenus les plus faibles.

Stéphanie : Il peut être de même réajusté en cours d'année si la hausse des prix augmente d'au moins deux pour cent par rapport à l'indice constaté lors du calcul du dernier montant du SMIC. Dans ce cas-là, ce dernier progresse automatiquement dans les mêmes proportions. Les entreprises de services oû la part des salariés payés au SMIC est élevée, pourraient en effet être incitées dans les mois à venir, à répercuter la hausse de leurs coûts de production sur leur prix de vente. Le risque est de voir à moyen terme une nouvelle poche inflationniste se diffuser par le secteur des services.

Stéphanie : Il faut rappeler enfin, que les services représentent la moitié du poids de l'inflation. On comprend bien que toute augmentation dans ce secteur aura des effets induits palpables sur l'inflation globale.

Aurélie : Pour continuer sur les salaires, où en sommes-nous aujourd'hui ?

Stéphanie : Sur l'ensemble des secteurs, toujours selon la DARES, le salaire moyen de base a progressé d'1,8 pour cent au premier trimestre 2023 et sur un an, il a augmenté de 4,6 pour cent. On observe par ailleurs que le salaire moyen de base et le salaire horaire des ouvriers des employés restent en deçà de l'inflation. Ainsi, la boucle prix-salaires n'a pas été enclenchée, et ça, ça évite un risque d'inflation auto-entretenue.

Aurélie : Les marges des entreprises, quelles tendances suivent-elles ?

Stéphanie : Au niveau macroéconomique, les données de l'INSEE montrent que le taux de marge des entreprises a retrouvé au début 2023 son niveau d'avant crise COVID et ce niveau-là est à 33 pour cent de la valeur ajoutée. La valeur ajoutée, c'est la création de richesses issues de la production. Sur le dernier trimestre 2022, les entreprises ont cherché à reconstituer leurs marges et cet effet rattrapage tend à se stabiliser sur les premiers mois de l'année 2023.

Stéphanie : On a vu lors de la précédente note de décryptage sur l'optimisation des coûts de production que les entreprises avaient retranscrit l'inflation sur leur prix de vente en 2022 et début 2023, mais que maintenant les entreprises s'orientent davantage vers la réduction des coûts de production pour faire face à des niveaux de prix élevés. Elles font par ailleurs face à un ralentissement de la consommation privée, ce qui les oblige, notamment pour certaines, à revoir leur stratégie commerciale pour s'adapter aux contraintes budgétaires des ménages.

Aurélie: L'inflation va baisser, mais les prix resteront à des niveaux élevés ?

Stéphanie : Oui, l'inflation va s'essouffler, car nous sommes dans un contexte de hausse de taux d'intérêt. On a vu aussi que le moral des ménages était en berne. Vraisemblablement, la poursuite de l'inflation telle qu'on l'a connue paraît peu probable. Pour autant, comme tu le disais, les prix vont rester supérieurs à la période d'avant COVID. Comment ça s'explique ? Il faut se rappeler que les politiques monétaires expansionnistes des banques centrales occidentales depuis la crise des subprimes, ça remonte depuis à peu près une vingtaine d'années, ces politiques ont créé les conditions de cette poussée inflationniste.

Stéphanie : Je m'explique. L'afflux de liquidités a d'abord stagné sur les marchés financiers pendant de longues années, jusqu'à la période COVID. L'expansion monétaire s'est cantonnée à la sphère financière, ce qui a débouché sur une forte valorisation des prix des actifs et a entraîné bien sûr conjointement une baisse des taux d'intérêt. En parallèle, la mondialisation et l'entrée de la Chine à l'OMC ont engendré des pressions à la baisse sur les prix pendant une vingtaine d'années.

Stéphanie: Un mécanisme de quasi blocage des prix sur le marché des biens et des services s'est installé, mais la réouverture post-pandémique de l'économie mondiale et le conflit ukrainien ont fait sauter les digues entre les marchés financiers et la sphère réelle, en laissant se déverser ce surplus monétaire sur les prix des biens et des services. L'inflation, qui avait disparu depuis trois décennies, a subitement resurgi.

Aurélie : Ce qu'il faut comprendre, c'est que l'inflation n'est pas que conjoncturelle, c'est aussi un phénomène structurel ?

Stéphanie : Oui, la hausse actuelle des prix est un phénomène qui trouve son ancrage dans un excès de création monétaire et donc ne peut pas uniquement se réduire à un choc d'offre déclenché par la crise sanitaire ou la guerre en Ukraine. Les banques centrales sont conscientes des erreurs passées. Les risques induits des politiques trop expansionnistes, laissent craindre l'apparition de crises de liquidité qui pourraient déboucher sur une crise de la dette, et ces menaces accélèrent la nécessité pour l'ensemble du système monétaire de juguler l'inflation.

Stéphanie : Les banques centrales doivent trouver le juste dosage pour ne pas compromettre durablement la croissance. Des hausses trop brutales ou trop fortes pourraient précipiter l'économie en récession. On observe néanmoins que les taux d'intérêt réels en France et en Europe restent négatifs, ce qui signifie que le recours à l'emprunt demeure attractif. On se pose la question, peut-on vraiment limiter l'inflation avec des taux réels négatifs ?

Aurélie : Néanmoins, la bonne nouvelle, entre guillemets, c'est que la hausse des taux d'intérêt a déjà ralenti l'activité économique.

Stéphanie : Oui, la remontée des taux d'intérêt commence déjà à ralentir la dynamique économique et par effet ricochet, va avoir une incidence sur les prix dans un délai de trois à six mois. Le durcissement monétaire pèse à la fois sur le pouvoir d'achat des ménages et sur leur capacité d'emprunt. La consommation, qui demeure le principal moteur de la croissance française, est perturbée par une inflation élevée. Les ménages se montrent toujours prudents et contraints dans leurs dépenses. On a vu que la consommation privée a stagné sur le premier trimestre 2023 et a reculé de près d'un pour cent au dernier trimestre 2022.

Aurélie : Tu ajoutes aussi dans ton analyse un risque de pression supplémentaire de hausse des taux d'intérêt à cause de la dégradation de la note de la France par l'agence Fitch.

Stéphanie : Oui, la note de la dette souveraine de la France a en effet été dégradée fin avril par Fitch, qui est une des trois agences de notation. Pour cette agence, les emprunts de l’État français se classent désormais dans la dernière catégorie de la tranche haute qualité soit à A-. Si en soi, cette dégradation ne va pas altérer la capacité de la France à se financer sur les marchés financiers à court terme, reste qu'elle jette l’opprobre sur la capacité de la France à se réformer et pourrait ainsi déstabiliser la confiance de certains investisseurs internationaux sur la qualité de la dette française.

Stéphanie : Pour l'heure, ce risque ne fait pas partie de notre scénario central, mais on ne peut pas totalement l'exclure. Pour Fitch, le pays qui fait face à un mouvement de colère déclenché par la réforme des retraites, laisse craindre de nouvelles dérives dans les dépenses publiques. Le risque étant de décaler la fin du quoiqu'il en coûte afin d'apaiser les tensions sociales. La dette de la France, qui atteint aujourd'hui près de 112 pour cent du PIB, reste dans le viseur de Bruxelles. Rappelons qu'elle s'est amplifiée depuis la crise COVID et qu'aujourd'hui un message de rigueur est attendu pour assurer la soutenabilité de la dette française.

Stéphanie : Aujourd'hui, la France a l'avantage d'appartenir à la zone euro, ce qui lui permet de bénéficier de la confiance des marchés vis-à-vis de la Banque centrale européenne. En effet, la BCE a montré sa capacité à endosser le rôle de prêteur en dernier ressort tout au long de la crise sanitaire. Néanmoins, la dette française doit aujourd'hui se refinancer à des taux bien plus élevés qu'il y a un an à près de trois pour cent. Ces taux pèsent de plus en plus sur la charge de la dette et viennent par conséquent dégrader le déficit public.

Aurélie : Par ailleurs, tu penses que la Chine est et restera un facteur d'inquiétude, en particulier sur les prix de l'énergie ? Quelles en sont les raisons ?

Stéphanie : Avec la levée des restrictions sanitaires en décembre dernier, la Chine a repris son activité. Cette remise en route de l'usine du monde constitue à la fois une bonne et une mauvaise nouvelle. En effet, avec la réouverture du marché chinois, les dysfonctionnements et les délais d'approvisionnement se réduisent peu à peu, permettant un retour à la normale pour le commerce mondial. En revanche, des usines chinoises qui fonctionnent de nouveau impliquent une demande en hausse d'importation en énergie. La Chine est en effet le premier importateur mondial de pétrole et de gaz naturel.

Stéphanie : Ses ressources naturelles ne lui permettent de couvrir que 26 pour cent de ses besoins en pétrole et un peu plus de la moitié de ceux en gaz. Le risque à moyen terme est de voir émerger la pression que représente la Chine sur les cours mondiaux de matières premières. Néanmoins, on observe que la réouverture de la Chine n'a pas déclenché jusqu'à présent de tension sur les prix de l'énergie. Comment ça s'explique ? Ça provient de l'atonie de la croissance mondiale.

Stéphanie : La demande des pays développés reste atone et empêche la Chine de tourner à plein régime, mais si jusqu'à présent, les cours des matières premières sont préservés de l'appétit chinois, compte tenu du ralentissement de la croissance mondiale, il faut garder à l'esprit l'ambition du régime de Pékin sur le long terme de développer la demande interne pour alléger sa dépendance vis à vis du commerce extérieur. Aujourd'hui, la part de la consommation privée dans le PIB chinois reste très inférieure à celle des pays développés.

Stéphanie : Elle atteint 40 pour cent du PIB alors qu'elle dépasse 70 pour cent aux États-Unis et près de 60 pour cent en France. Rappelons qu'avec une population de 1,4 milliard d'habitants, la demande de matières premières sera de plus en plus forte en provenance de la première puissance mondiale qui aspire à développer sa classe moyenne. La Chine est en marche pour effectuer son rattrapage économique sur le long terme et tant que les énergies fossiles constitueront une source énergétique incontournable, et bien la demande chinoise représentera une menace inflationniste sur les prix des matières premières.

Aurélie : Merci beaucoup Stéphanie pour ce bilan à mi-année de l'économie française. Merci à tous pour votre écoute et rendez-vous dans un mois pour le prochain Décryptage. Retrouvez d'ici-là sur le site Let's Go France les précédents numéros à lire ou à écouter.