Carve out

Pendant les « belles années », les vendeurs ont notamment réalisé des transactions offrant la possibilité d'en engranger rapidement les bénéfices, quitte à faire des compromis sur la préparation de la cession ou sur l'optimisation de la structure opérationnelle cédée.

Dans les processus d'enchères, le vendeur n'était soumis à aucune pression pour défendre la pertinence du périmètre d'activités cédées et sa capacité à fonctionner de façon autonome, même si elle ne bénéficiait plus des services fournis par sa maison mère en matière par exemple de systèmes d'information, de finance, de logistique et autres services partagés.
En pratique, si le vendeur bénéficiait d'une hausse des enchères, celle-ci résultait bien plus de la compétition entre les acheteurs que de l'optimisation de la structure de coût des activités cédées.

Aujourd'hui, force est de constater une mutation du marché. La rareté des financements a diminué le nombre d'acheteurs. Les banques de financement portent désormais une attention particulière aux problématiques de séparation de l'activité cédée, et plus spécifiquement à la capacité à concrétiser cette séparation sans porter préjudice à la continuité de l'activité.

Pour les vendeurs, cela signifie beaucoup plus de rigueur dans leurs travaux de préparation afin de faciliter la vente. Il leur faudra expliquer comment les problématiques de séparation vont être traitées et comment l'entité, une fois cédée, pourra accroître sa valeur intrinsèque de manière autonome.

Endosser le rôle de l'acheteur pour anticiper ses arguments de négociation à la baisse

Les vendeurs ont tout intérêt à identifier les risques et opportunités inhérents au carve out du point de vue de l'acheteur et les intégrer dans leur business plan. Cette démarche permettra de déterminer le mode opératoire approprié pour l'acquéreur mettant en évidence par fonction, les équipes et les coûts de supports nécessaires ou à l'inverse susceptibles d'être économisés.

En général, le marché et donc les acquéreurs anticipent une augmentation des coûts de fonctionnement après la cession du fait de la perte de conditions avantageuses ou de synergies existantes au sein du groupe cédant. De notre expérience, ce n'est pas toujours vrai. En challengeant les hypothèses sur le niveau de support réellement nécessaire à l'entité cédée, des sources d'économies et de gains en efficacité peuvent être identifiées.

Pour preuve, quelques exemples de rationalisation des coûts :

• Le système d'information en matière de reporting opérationnel et financier utilisé par les filiales d'un grand groupe est souvent défini en fonction des besoins du groupe et non de celui des filiales. En cas de cession, il en résulte souvent un degré de complexité supérieur aux besoins réels de la filiale dès lors qu'elle fonctionne de manière autonome. Ainsi, l'ERP complet peut souvent être remplacé par une solution de marché plus simple ou avec quelques spécificités à développer à la marge.
• De même, les divisions établissent mensuellement des reporting financiers détaillés pour les besoins de management de leur maison mère. Alors que la direction de la division s'attachera à un jeu d'indicateurs clés de performance beaucoup plus concis pour diriger sa propre activité. Et donc, très souvent, la majorité des données reportées au groupe ne sont d'aucune utilité pour le management des divisions.
• Des économies peuvent encore être réalisées au sein des fonctions achats. Il est communément admis qu'une division séparée de son groupe perd de son pouvoir de négociation. Ceci n'est pas nécessairement vrai. En effet, sous la pression de la concurrence, les fournisseurs sont contraints de maintenir leur volume de ventes. Ainsi, la division séparée peut toujours négocier de nouveaux accords avantageux avec les fournisseurs du groupe.

En outre, les départements d'achat des groupes peuvent avoir limité leurs actions à quelques dépenses clés. Au sein de la division cédée, une mise sous tension similaire peut être décidée pour toutes les catégories d'achats quel que soit leur montant.

Ainsi, la réduction du périmètre et la simplification des systèmes de reporting financiers ou un réexamen des procédures d'achat sont souvent des moyens simples et rapides de rassurer les acquéreurs à la fois sur la viabilité opérationnelle de l'entité cédée et sur l'optimisation de sa rentabilité.

Intégrer les besoins tant des acquéreurs industriels que des fonds d'investissement

Les vendeurs ont tout intérêt à se préparer au scénario le plus complexe, comme par exemple une cession à un acheteur ne disposant pas de fonctions supports susceptibles de fournir les prestations historiquement réalisées par le groupe. Tel est généralement le cas des fonds d'investissement. Ces acquéreurs portent une attention critique à la capacité de de la branche cédée non seulement à poursuivre son activité mais également à améliorer sa performance et son suivi de trésorerie au travers d'un système de pilotage plus efficace.

En outre, l'élaboration d'un plan opérationnel détaillé capable de démontrer l'aptitude de la nouvelle entité à opérer efficacement en toute autonomie présente l'avantage d'ouvrir la porte à un plus grand nombre d'acquéreurs en mettant en concurrence les industriels avec les fonds d'investissements.

Aujourd'hui, les futurs vendeurs ont tout intérêt à profiter des mois à venir, en cette période creuse du marché des transactions, pour élaborer un plan robuste de valorisation des activités à céder, qui tient également compte des exigences des fonds d'investissement.

Seul un tel plan permettra de bien positionner l'activité à céder sur le marché et démontrer la capacité de la nouvelle entité à fonctionner avec une rentabilité accrue et donc de maximiser le prix de cession.

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